A股暴涨暴跌根源：杠杆资金疯狂

癫狂过后，市场以单日超5%的跌幅，给燥热的市场泼上了一盆凉水。

12月9日，沪指盘中一度创下49个月新高，尾盘急速跳水，市场上演过山车行情。

之所以有如此戏剧化的表现，与本轮入市资金的性质有关。本轮行情区别于以往的最大特点是，杠杆资金在其中推波助澜。

腾讯财经从多方了解到，在本轮行情启动后，两市单日成交量达到万亿级别，其中约20%～30%来自杠杆资金，除去券商融资，剩下的就是由民间配资而来。

杠杆资金从来都使一把双刃剑。毕竟股价不可能永久上涨，终究有投资者会选择不加杠杆而是抛售离场，一旦股价开始显著下跌，那就会引发“去杠杆”下的连锁抛售，涨得有多凶狠，跌起来也可以有多凶残。

9日市场过山车行情正印证了这一点：A股沪指大涨触及3100点之后出现200余点大跳水，跌幅超过5%，创5年多单日最大跌幅，成交额再创万亿以来新高，盘面上各板块尽墨，前期大涨的券商股全数回调，超160只股跌停，投资者夺路而逃。

经历一番起伏，杠杆资金背后的产业资本和地下钱庄成为大赢家。而暴跌再一次吹响了游资反攻的号角，新一轮的民间资本互噬即将展开，这一次巨鳄也做好了入场搏杀的准备。

地下钱庄带来的赚钱效应

“这一轮的行情并非基金和保险拉动的。”一位长期关注资本市场的券商分析师和她的私募基金朋友，见证了温州民间游资在7、8月份涌入股票市场。她对腾讯财经说，在三季度末，股票型基金整体仓位已经达到了86%，距离90%的上限所剩空间无几，基金能够为市场提供的助推资金有限。而保险调整仓位手续繁琐，根本不可能有这样的调仓速度，带动市场疯狂上涨。

由于房地产市场在2014年的持续低迷，民间借贷风险加剧，本来专注于帮助房地产企业融资的民间地下钱庄金主坐不住了。资金纷纷抽离，股票市场变成了温州地下钱庄资金最好的去处，阳光私募成为这些资金进去股市的绝佳跳板。

在初期的私募基金业绩诱惑下，浙江、福建的民间资本开始蠢蠢欲动，也加入了炒股大军。据私募人士观察，近期广东省的民间游资活跃，成为新的推动主力。

在上海，某位阳光私募领军人物仅凭一顿饭局，就可以从民间游资处获得了数亿元的委托投资合同。

北京一家私募基金的主管对腾讯财经表示，由于民间资本的加入，下半年募集资金的规模已经超过上半年的四倍有余。

龙赢富泽资产管理公司总经理童第轶也关注到了7、8月份的游资流动，他对腾讯财经称，这些资金的推动下，市场的情绪开始逐渐回暖。

神农投资总经理陈宇介绍，本轮牛市行情中助推大盘上涨的资金主要来源有三个方面：一是企业资金，在实业投资不确定性增加的背景下，部分上市公司将闲置资金投向二级市场，这也是推动本轮行情上涨的主力；二是高净值人群，这部分人的投资标的由地产等逐渐转向二级市场；三是券商融资以及其他途径的加杠杆资金，主要来源是券商和银行。

越来越明显的赚钱效应引导之下，不眠的资本已经不满足于单纯地股票投资，增加杠杆博取更大收益的想法，最终成为现实，并掀起了一轮巨浪。

杠杆资金助推牛市行情

“我们不得不满仓，因为竞争对手通过资金加杠杆透支做多，已经跑在我们前面。”陈宇担心，在这一轮牛市行情过后，通过加杠杆获得更多入市资金的竞争对手会大幅领先。

他提到的加杠杆透支做多，是指在行情好的时候，有些股票型私募基金通过结构性产品或者其他途径利用本金进行配资，目前市场上存在的配资杠杆率从1：3到1：15，品类众多。

牛市中，投资者只要规范操作，掌控风险，通过配资可将收益放大数倍，然而一旦遇到市场变脸，亏损额也会更大。所谓股票配资，即客户缴纳部分保证金后，配资公司按照比例，为投资者融资进行股票等投资。

深圳金斧子网络公司CEO张开兴介绍，目前公司合作的配资公司约有10家，两个月左右时间已经为1.7万客户配资超过9亿元，年底前将突破10亿元。如果不是受到资金源限制，本月单月配资额将会将可能突破20亿元。这也意味着单日约千亿资金通过民间配资进入股市，而这一部分资金的杠杆高于券商融资业务数倍。

张开兴称，虽然目前通过网络配资的多是本金在5-10万的客户，但是百万以上大资金客户也并不鲜见。值得关注的是，网络配资后台数据综合分析显示，这部分客户大部分重仓近期涨幅巨大的股，收益率普遍高于普通投资者。

“这些客户的仓位一般保持在30%-40%，可见风险掌控能力较强。”他说。

杠杆资金成牛市第一风险

用杠杆资金撬动的行情风险不容小视，简单用单边牛市思维操作是危险的。如果股熄火之后其他板块依然没有动静，杠杆资金的快速抽逃和做空机制会让市场以超乎想象的速度回调。

中金公司称，目前融资融券余额约9000亿元，与A股近期单日成交量相仿，占总市值的比例不到3%。未来还有可能进一步上升。但目前A股的融资融券制度还不完善，融资买入比融券卖出更容易，使得融资融券制度实际上起到了助涨杀跌、加大市场波动的效果，未来存在完善的空间。

业内人士在分析9日A股暴跌原因时称，目前由于银行头寸的紧张，导致融资融券的资金的退出。由于融资融券的规模特别庞大，导致其一旦退出，对市场的冲击特别巨大。因此，如此巨幅的下跌是市场的正常表现，而那些集中了融资融券资金最多的板块跌幅最深。

从本轮资金炒作的逻辑看，仅仅股得到拉升，而其他板块没有上涨和轮动，说明市场仍是理性的。毕竟在实体经济前景黯淡、产业转型升级困难重重的背景下，只有和资本市场还有些想象空间，就给了资金炒作股的依据。

本轮行情的缺陷体现在，实体经济基本面根本不支撑快速上行的疯牛行情，如果其他板块不能轮番上涨，股的回落就意味着指数的回落，且回落速度也会像上涨一样惊人。原因在于，依靠融资杠杆进来的资金，在行情上涨时会加速上涨，在行情下跌时也会加速下跌。毕竟，借钱炒股与自有资金炒股的心态完全不同，机构会严格控制风险，设定必要的止赢点和止损点；同时，一旦股市调头向下，机构还可以充分利用股指期货和融券做空。

改革力度将决定后市牛熊

在早些时候，市场的癫狂已经开始让部分私募有了警惕心理。龙赢富泽的童第轶称，在过去的三个交易日里，他已经开始有意识地进行换仓，将股换成市值1000亿元以下的二线蓝筹。他认为，市场一致看多的情绪就是危险信号。

12月9日，一位外资投行首席代表对腾讯财经讲了一个故事，在本轮行情发生初期，一家投行的研究员对市场预期“空转多”，随着市场情绪的高涨，研究员不断调整自己的乐观预期，但还是难以匹敌市场的增长速度。有一次，在写完报告后，甚至尴尬地发现，大盘的实际点位已经超过了他的预测值，不得不临时修改报告。

这位投行首席代表认为，当券商的报告都在唱多时，也许就是考虑要不要撤出的时候了。

另一个市场遇顶指标，早在12月4日就已出现。“中石油都能涨停？”富国基金量化投资部基金经理章椹元边摇头，边看着涨停的“两桶油”，不断苦笑。在他看来，“两桶油”的反常表现，已经预示市场情绪进入了非理性的阶段。

虽然，章椹元认为如此疯狂的市场环境，必然会催生一次深幅调整，但他并不认为牛市就此终结。恰恰相反，他认为真正的长牛已经出现。

章椹元称，目前推进的国企改革，会改善经济的基本面，支撑市场持续走高。他将的国企改革与美国里根时期的国企改革进行了对。

1980年，里根赢得美国总统大选，上台后推出一系列经济复兴计划，包括对垄断引入竞争、减少政府干预、放松私营管制。

在1982年四季度到1998年，美国股市走出了一波长达16年的牛市，道琼斯指数增长了13倍。美国的这一轮牛市，初期同样没有基本面的支撑，与目前由来资金推动市场上涨的情况类似。

1982年6月到1987年6月，标普500指数的走势与同期市场的PE走势一致，这说明在改革最初的5年里，市场的上涨是由资产估值驱动的，在1987年6月到1999年12月，市场的走势开始和公司每股收益相匹配，此时业绩驱动才开始发挥作用。

如果国企改革或改革的力度可以落实到位，或许的牛市会得到进一步的支撑。

童第轶认为，这一次下跌调整可能持续一个月左右，未来中、长期市场都可能继续走高。本次的大跌，恰好给了童第轶吸纳低位蓝筹的机会。

不过证监会明显不希望看到过去一周疯狂市场盘面重演。在最新一期的发布会上，证监会发出警告，希望广大投资者牢记股市有风险，量力而行，不要被市场上卖房炒股、借钱炒股言论所误导，不要盲目跟风炒作。

但无眠的资本不会在乎证监会的口头提醒，无处可投的民间游资，终究还是要回到股票市场，不过下一阶段的对决不再是草根与草根。随着市场的回暖，保险机构正在缓慢入市，巨头的参战无疑又会引起一场血雨腥风。