项目计划与债权计划的比拼中,可持续或是决定性因素

保险资管的主流路径之变

来源:环球w88优德亚洲官网  |  w88:财富管理50人论坛保险组研究员 沈旭文 万涛  |  阅读:

 

行业中,真正意义上的业务,往往要以可持续性为基本要件。而这一论断,在过去近一年多的保险资管业务热潮中,得到了充分的验证:在多种昙花一现、烜赫一时的业务尝试或所谓“伪”异彩纷呈之后,真正富于潜力而更具代表性的保险资管路径方才悄然登场。作为本轮保险资管业务中的关键环节,各家保险公司在基础资产遴选上的具体实践,某种程度上亦成为上述方向变迁的直观体现。

“债有头、难置信”

伴随着债权投资计划的发行从今年2月起由备案制改为注册制,今年一季度债权投资计划的发行规模也呈现出放量增长的势头,新发债权投资计划的总规模也迅速超越了其他型的保险资管投资品种。正因为此种在规模上所取得的显著优势,债权投资计划也一度被视为保险资管业实现发展的主流选项。

然而,伴随着利率市场化进程的不断推进,以及一季度末以来的资金价格持续走低,多数保险资管公司对债权投资计划的发展空间,也持越来越大的怀疑态度。“债权投资计划的收益率始终上不去,连基准贷款利率都达不到,目前大多是基准利率打95折。这对越来越要求收益率的保险资金来说,实在吸引力有限。”一家保险资管公司高管称。

债权投资计划的收益率偏低,正与这一工具的交易结构设计直接相关。根据保监会去年新修订的《基础设施债权投资计划管理暂行规定》,在设立债权投资计划时,大多首先需要确定相对严格的ABC三类信用增级,即获得政府专项基金、政策性银行、高信用商业银行及强信用企业的全额担保,或两倍于债务价值的强信用股票与实物资产质押;其次,债权投资计划对偿债主体即借款人的限制,决定了直接运营基础资产的项目公司没有资格成为借款人,而必须是其上级母公司甚至更高级别的集团公司。

“在现实操作中,能满足有资格做偿债主体的企业,基本上都够资格在银行拿到信用贷款,最多只是利率高低的问题。而如果这些企业做债权计划,还必须按规定额外加上一个信用增级,比如加上一个额外的银行担保,通常会增加100至150个BP, 融资成本可能就因此上升百分之十几。”一位大型保险资管公司产品部门负责人表示,“因此,要让债权计划的融资成本还有竞争力,势必会压缩保险资金的收益率水平。”

对刚由太保资管试水的无担保债权计划,因对偿债主体资质要求相对苛刻,也使其难以大范围推广。

在经历一季度的规模飙升之后,各家资管公司所储备的债券投资计划基础资产已基本告罄,债权投资计划的发展高峰期也极有可能调转直下。

而对去年下半年以来,保险资管业务的另一热门领域保险资管对接信托产品,在有限的尝试之后,几乎绝大多数保险资管公司也丧失了进一步投资的兴趣。究其原因,仍源于保险资管和信托在风控要求上的巨大差异。

“保险资管对风险控制的要求,是绝大多数信托难以达到。所以尝试一两单,对信托的风控水平有清晰认知之后,保险资管也基本不会再去购买信托产品。”前述大型保险公司产品部门负责人称。

一个基本的事实是,目前在信托产品中仍较为普遍的“刚性兑付”原则,在保险资管机构的风控审核中,却不具有任何意义。对保险资管机构的风控体系而言,这种无法落实到协议中的“习惯性条款”,是不能纳入风控考量的。

另一方面,部分保险企业参股的信托公司,试图依靠股东关系,寻求相应保险资管公司合作的尝试,目前也遭遇着来自保险资管公司的强硬抵抗。迄今为止,这种路径的合作模式几乎处于停滞状态,信托机构所预期的集团协同效应并未出现。

真伪“项目资产”

在需要兼顾投资收益率和风控要求的情况下,项目资产支持计划似乎成为“鱼和熊掌可以兼得”的最可行解决方案。而从目前多数保险资管公司的实际动向观察,加快项目资产支持计划的“业务试水”,或将成为今年下半年保险资管领域业务的主题。

作为目前为数不多的项目资产支持计划实践案例,新华资管与四大AMC之一的东方资产管理公司合作,以东方资产所持一系列不良债权资产为标的设立的项目资产支持计划,也一度被部分机构视为未来保险资管开展此类业务的重要模版。可是若从基础资产的角度进行分析,“新华—东方”案例却属于典型的不可复制也无法持续的“一次性”。

在“新华—东方”的交易结构设计中,基础资产为AMC所独有的不良债权资产包,这类基础资产总体规模仍然相对有限,并且其中能够为保险资管公司所接受而打包成项目资产支持计划的基础资产则是少之又少,这也决定该类模式的总体业务规模相对受限。

另一方面,在上述案例中,东方资产还与新华资管签订了远期回购协议,这也意味着这一项目资产计划的设立目的,并非是对不良债权资产的盘活处置,而是在事实上为东方资产提供了一笔委托贷款。恰有业内人士指,东方资产采取这一交易形式的原因,正是为了在特定时间内迅速剥离不良资产,以便股改上市。若果真如此,则这种项目计划的不可复制性不言自明。

更关键的是,从“新华—东方”案例的实际运作结果上看,该计划的项目收益率已由初始的6.8%骤降至实际发行时的5.4%,若扣除保险资金的收益,保险资管公司能从中获取的管理费收入更是微乎其微。在这类业务模式并不存在进入门槛的情况下,该类资产支持计划的收益率只会进一步下降,而最终令多数保险资管公司失去兴趣。

对项目资产支持计划而言,真正意义上的,即应密切结合该种工具较之债权投资计划的优化之处,具体包括计划期限上的全面放开、投资基础资产方向上的全面放开以及增信方式上的相对弱化,进而寻找真正意义上的优质实业项目,开发项目收益率显著高于债权计划的资管产品。

正如前述保险资管公司产品部门负责人所言,目前在项目资产支持计划的开发上,保险资管公司大多比照银行增信模式,从传统的ABC三类增信适当弱化为可接受部分资产抵押,以期降低融资主体通过项目资产支持计划进行融资的成本。

对保险资管公司而言,项目资产支持计划的另一极具潜力之处还在于,随着收益率的全面上升,保险资管公司以项目资产支持计划为基础开发的资管产品,不仅是着眼于保险资金的配置,还可以吸纳其他外部资金,进而为资管公司提供更多管理费收入。

就监管层态度而言,尽管项目资产支持计划仍实行审批制,但伴随着保监会资金运用部一正二副人事结构的尘埃落定,监管层同样鼓励保险资管公司尽快推出具有代表性的实践案例。这一姿态,也为今年下半年该项业务的快速发展,提供了强有力的支持。

值得一提的是,作为另一项较为低调的业务形式,保险资金不动产投资计划,同样成为不少保险资管公司年内的热点,尤其是以商业物业作为基础资产的业务实践。但这类业务在基础资产上的寻找难度,或将更甚于项目资产支持计划。

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